本文可能会有纰漏，希望各位多批评指正。一、概况：1、基本面：甜味剂龙头，安赛蜜2018年全球第一份额60%、三氯蔗糖2018年全球第二份额17%。#最近3年ROE 24-35%/毛利率33%/扣非净利率5-22%（2012-2015仅5%因安赛蜜毛利率低、2017-2018到22%安赛蜜价格略提升但成本大幅降低）/应收良（占年收入25%）/库存优（占年收入10%）/预收差/经营现金流优/质押良（大股东质押31%持股）/分红良/商誉优/有息负债良（短期借款1.8亿+债券4.8亿，但账面现金18亿--貌似赚利差?但上半年利息收入和支出仅持平）/十大股东无异常；2、成长性：#销量有成长性--甜味剂行业增速10%左右#产能有成长性--2018年底产能安赛蜜1.2万吨、三氯蔗糖1500吨-TSiTNBQBOj-2019年Q2新增三氯蔗糖1500吨--2020新增三氯蔗糖5000吨#价未来下跌--安赛蜜从2013迄今不断小幅提价，缘于份额垄断。但接下来南通醋化1.5万吨产能预计2021年投产，会极大冲击价格/销量/净利率(甚至未来净利率要比2015最低水平还要低)--三氯蔗糖竞争激烈价格波动，新和成2020年2000吨三氯蔗糖/2021年再新增4000吨三氯蔗糖，会极大冲击格/销量/净利率#成本www.58yuanyou.com--自有基础化工业务，给安赛蜜和三氯蔗糖提供原材料，因此成本远低于同行（但和同样一体化的南通醋化及新和成相比，并没有成本优势）#净利率未来将大幅下滑--安赛蜜从2013迄今毛利率和净利率不断提升，源于提价+成本降低--2020-2022三氯蔗糖净利率会受新和成冲击持续下滑，2023后才可能企稳--2021-2022安赛蜜净利率会受南通醋化冲击持续下滑，www.58yuanyou.com很可能5年后才能企稳并且净利率降到目前一半水平以上TSiTNBQBOj#净利额无成长性--安赛蜜未来价格(可能5-8折)*销量(可能8折)*净利率(大概率腰斩)，净利额将严重下滑，甚至降到目前20-30%净利额水平--三氯蔗糖未来价格(可能5-8折)*销量(最多翻倍)*净利率(大概率腰斩)，净利额将下滑，可能降到目前50-80%净利额水平3、垄断力：--虽然暂时份额第一，但马上安赛蜜和三氯蔗糖都受到严重挑战，无垄断力，属于周期性行业4、核心竞争力：--无（相对新和成和南通醋化无优势）5、未来供需及价格趋势：--安赛蜜2021-2025供大于求，价跌--三氯蔗糖2020-2025供大于求，价跌6、业绩确定性--未来3年价格/销量/净利率都有较大不确定性7、业绩持续性--2020开始受南通醋化及新和成冲击，业绩持续性成疑8、周期股买卖的核心决策因素和时机--净利率（必须在公司最低净利率附近且行业盈亏线附近--目前是否是？不是，目前净利率属于公司历史最高水平）二、业绩及估值：
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2022年估值悲观预计：按6亿扣非净利，未来3年保持5-10%净利复合增速，届时给与15-20倍即90-120亿估值；目前估值泡沫明显；2022年估值乐观预计：按8.6亿扣非净利，未来3年保持5-10%净利复合增速，届时给与15-20倍即130-170亿估值；相较目前三年10-50%空间；总体而言，甜味剂行业未来增速10%左右，但接下//www.58yuanyou.com来竞争激烈，金禾实业的销量增速未必高于行业、产品售价大概率大跌、净利率大概率腰斩。未来5年已经失去成长性。不再值得投资三、风险--安赛蜜和三氯蔗糖未来5年价格/净利率全部大幅下跌--安全生产风险。（作者：犇2019）
